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[光大证券]全球股市概览及DCF视角下港股研究框架梳理

导语
涉及全球股票市场概况、中国股票市场在其中的地位、DCF视角下港股市场的分析框架、美国经济波动对美股及港股的影响、现阶段市场的转机在何处等。

  本PPT主要目的是对海外股票市场特别是港股市场分析逻辑框架的再梳理,主要涉及全球股票市场概况、中国股票市场在其中的地位、DCF视角下港股市场的分析框架、美国经济波动对美股及港股的影响、现阶段市场的转机在何处等。在DCF分析港股市场框架中,主要涉及港股市场资产及盈利拆分、中国&中国香港宏观经济波动对港股市场盈利的影响、美国宏观经济变动的影响因素及其对港股市场无风险利率(美国十年期国债收益率)的影响、市场风险偏好的影响因素等。在以上分析框架下,结合一些重要变量的最新变化,也能得到一些关于市场的初步结论,主要包括:

  (1)从全球股票市场换手率数据来看,存在一个约10年左右的高换手周期,历史上几次高换手时期分别为1977、1987、2000、2008、2015年,如果剔除2015年A股影响,全球股市换手率或存在着约10年左右的高换手周期。截止2017年全球股市换手率已持续走低多年,这或许隐含着在2018或不久的将来,存在某种潜在的高换手风险。

  (2)从资产证券化率(股票市场市值占GDP的比例)来看,过去20年全球股票市场市值占GDP的比重在60-120%之间,只有在2008年金融危机的时候在60%左右,其他时间均在70%以上。如果只看美国,互联网泡沫时期在170%以上,2008年金融危机时期在79%左右。中国来看,截至10月下旬,中国A股、香港中资股代表的中国证券市场市值,占中国内地GDP的比例已经跌至70%左右,2008年后的低点在55%左右,如果以全球证券市场的基准来看,中国股票市场调整的空间或许已经比较有限。

  (3)从DCF视角下来看,港股走势由三因素决定:企业盈利(包括分红)趋势、美国国债收益率变化、市场风险偏好。企业盈利趋势看,港股与中国经济走势关联度较高,但近年来中国GDP数据对企业盈利的可参考性下降,历史数据显示港股整体盈利与中国PPI走势、香港本地GDP走势(或香港贸易走势)关联度较高,中国经济下行压力&香港本地GDP在目前环境中的波动性,使港股盈利面临压力;美国国债收益率来看,美联储通过加息或降息在就业和通胀之间寻求平衡,保障经济稳定性,目前历史新低的失业率使得美联储仍倾向于加息来防止经济过热,短端利率推动长端利率,这也对市场上行形成抑制;风险偏好来讲,盈利的不确定性叠加中美贸易摩擦的加剧,投资者风险偏好下降,风险溢价提升,也是对市场形成冲击。

  (4)从市场的转机来看,以上三因素中,无风险利率美国国债收益率受美国经济影响,虽美国经济的问题也在增加但相对优势仍然明显,利率上行在未来一段时间还是大趋势,可改善的空间或不是不大;企业盈利方面,中国经济练内功或有所改善,比如税改的再深入、或改革的进一步深化等,存在主动可改善的空间;风险偏好方面,贸易问题是造成2018一系列问题的关键原因之一,若贸易问题不管是主动(中美主动谈)还是被动(美内部的分歧)有所缓解,市场的风险偏好也会有回升风险溢价下降,利于市场。

  (5)OECD国家长期养老金2007-2016年10年间的名义回报率是4.2%,目前港股股息水平在4%左右,对长线资金应已现吸引力。基于股息的支撑效应,市场虽还面临压力,存在美联储加息时点造成的流动性压力、美股调整的传导等风险,但我们认为更应看到中长线机会,我们预计以年度视角看,现估值水平具有较好支撑,阶段性流动性压力或事件性因素导致的市场调整,应是长线投资较好的机会。

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