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波司登:波司登被做空 我们怎么看

导语做空机构的指控缺乏对于公司业务的理解和深入研究,有待商榷。

国元证券 · 2019-06-26 · 浏览1163

BONITAS主要论点:

  1、波司登(03998.HK)自2015年以来捏造了8.07亿元的净利润,多报了174%;

  2、在多次收购中(三个女装Jessie,Buoubuou和TianjinLadieswear),人为地向未披露内幕交易方多支付20亿元;

  3、将价值5600万元的实物资产以540万元(相当于初始对价的10%)的低价处置给董事长高德康;

  4、向拥有波司登65%以上流通股的内部人士支付了巨额历史股息等。

公司对于以上四点均做出了回应

  1、做空机构使用的是中国信用报告,即中国会计准则的数据。公司用的是国际会计准则。因此会计准则在收入确认上是有差异的,机构用的准则下,收入会小于国际准则的数据。其次,机构的准则下每年结束于12.31的数据,而公司用的是3.31的数据,会计期间是不一致的。再次,报告中涵盖的合并公司仅仅十几家子公司,而实际应为80家以上,因此机构所给出的利润是不准确的。据公司测算,实际合并之后的16-18年利润和收入应该是5.7,6.8,8.88亿净利润,101,110,121亿收入,远远大于机构列出来的数据,因为机构对于公司的业务是缺乏了解的。另外,每个子公司的分工不同,功能均不同。不同公司之间肯定会有关联交易的,在不管是IS和BS间,都是要抵消的,才能反映真实经营情况。且每年都是四大事务所审计,数据真实性是可靠的。

  2、2011年开始,波司登到了第二个阶段,羽绒服业务遇到了瓶颈。因此在非羽绒服业务做了拓展,比如女装,休闲装等多元化业务。包括收购JESSIE女装(以下简称J女装),为了打造多元化女装矩阵,成为第二利润中心。当时收购了J女装70%股权。当时J女装已经成为中国知名的女装品牌,拥有完善的团队和网络。机构对事实进行了扭曲,该品牌是周先生98年自己创立的,而不是收购来再卖给波司登。因此2011年的出售不是花了1000多万,几个亿卖给波司登,而是周先生经过自己的经营和大量投入才卖给了波司登。

  Buoubuou女装(以下简称B女装)创立于2004年,后来波司登和J女装共同收购了B女装的30%股权,对价上支付了1.5亿,一共支付1.8亿。因此当时B女装的价值在5-6亿。当时B女装也遇到瓶颈,波司登也愿意投入,因此又把其余70%股权通过股权和现金收购。

  Tian jin Ladies wear女装92年创立于天津,在北方很知名。和周先生合作,周先生5.3亿买了品牌,进行了重组和投入,一年后6.6亿卖给了波司登。

  因此对于三个品牌的收购,公司是综合考虑了品牌,进行了尽调等应尽的考察,以及全面考虑核评估,使用PE估值,看重未来价值和三个品牌的协同效应。对价也是现金加股权的支付方式。且决策也是公司行为。后来在18年,回归初心,主要精力回归主品牌的重塑。关于女装的发展,目前阶段性的聚焦主航道,但女装也在努力运营。

  因此,机构关于20亿的掏空公司是不符事实的,因为周先生付出的成本远远不是1000多万的投入。

  3、机构所指出的资产的实际情况是:羽绒服有波司登、雪中飞等,从高到低不同的布局。后来发展遇到瓶颈,羽绒服业务增速下滑。后来公司总体考虑,康博和冰飞两个品牌就终止了运营(14-15财年),因此资源就集中投入在了其他品牌。冰飞的资产都在山东德州,其办公场所及其他资产一直闲置。因此此时公司股东在山东有团队可以去运营管理该资产,公司就把资产评估价格5420万出售给股东。因此售价比账面价高100万。双方约定分三批付款。其实钱款按照合同全部收到了。因此机构的指控也是没有依据的。

  4、一直给股东派息,每年30%以上。从上市以来,公司派息超过70%。说明公司财务状况是健康的。因此指控毫无根据。

总结

  公司针对此次做空的指控给出的解释还是比较中肯和客观的,做空机构的指控缺乏对于公司业务的理解和深入研究,有待商榷。我们认为公司基本面正在转好,羽绒服业务上升潜力仍大,建议积极关注。

图片来源:123RF

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